솔직히 저는 배당주를 오랫동안 '재미없는 주식'으로 분류해 뒀습니다. AI 테마, 반도체 사이클에 집중하는 동안 배당주는 그냥 노후 대비용이라고 치워뒀던 거죠. 그런데 이번에 배당소득 분리과세 최고 세율을 25%까지 낮추겠다는 당정 합의 소식을 접하고 나서, 제가 너무 좁게 봤다는 걸 인정할 수밖에 없었습니다. 단순한 세율 조정이 아니라 한국 증시의 구조 자체를 바꿀 수 있는 계기가 될 수도 있다는 생각이 들었거든요.
분리과세 25%가 왜 이렇게 중요한가
배당소득 분리과세(Separate Taxation on Dividend Income)란, 배당으로 받은 돈을 다른 소득과 합산하지 않고 별도의 세율로 과세하는 방식입니다. 여기서 핵심은 '합산하지 않는다'는 부분입니다. 기존에는 연간 배당소득이 2,000만 원을 초과하면 근로소득, 사업소득 등과 합쳐서 종합소득세로 신고해야 했습니다. 최고 세율 구간에서는 지방세 포함 49.4%까지 세금이 나왔습니다.
그런데 여기서 제가 처음에 놓쳤던 부분이 있습니다. 분리과세를 한다고 해서 무조건 유리한 게 아니라는 점입니다. 종합소득세는 각종 비용 공제가 가능해서 실효세율이 42% 수준으로 낮아지지만, 분리과세는 뗄 수 있는 비용이 없습니다. 그래서 최고 세율이 35%였던 첫 번째 정부안은 지방세 포함 38.5%로, 종합과세 실효세율 42%와 불과 3~4% 차이밖에 안 났습니다. 이 정도 차이로는 배당 문화가 바뀌기 어렵다는 비판이 나온 이유가 바로 여기 있었습니다.
이번 당정 합의에서 최고 세율을 25%로 낮추기로 한 것은 그래서 전혀 다른 이야기입니다. 3억 원 이상의 배당소득에도 25%만 내면 된다는 건, 기관투자자와 대형 자산가들에게 실질적인 유인이 됩니다. 실제로 연기금처럼 대규모 배당 수익을 올리는 기관 입장에서는 이 차이가 수백억 단위의 세금 차이로 이어질 수 있습니다.
- 기존 종합과세 실효세율: 약 42% (공제 적용 후)
- 첫 번째 정부안(35%): 지방세 포함 38.5% → 실질 혜택 미미
- 당정 합의안(25%): 지방세 포함 27.5% → 실질적인 세율 격차 발생
다만 제가 한 가지 더 짚어보고 싶은 건, 이게 아직 완전히 끝난 이야기가 아니라는 점입니다. 시행 시기가 내후년으로 예정돼 있고, 3개년 평균 배당 성향 기준이라는 조건이 있어서 기업들이 올해나 내년에 배당을 의도적으로 줄여 기준선을 낮춘 뒤 혜택을 받는 우회로가 열려 있다는 지적이 나오고 있습니다. 시장이 환호하는 건 이해하지만, 세부 설계까지 지켜봐야 한다고 생각합니다(출처: 기획재정부).
주주환원이 바꾸는 금융주의 무게감
금리가 내려가면 은행 실적도 함께 나빠질 것이라고 보는 시각이 많습니다. 저도 한동안 그렇게 생각했습니다. 예대마진(NIM, Net Interest Margin)이 줄어들면 이익이 감소한다는 논리는 틀리지 않습니다. 여기서 NIM이란 대출금리와 예금금리의 차이에서 발생하는 은행의 핵심 수익률을 의미합니다. 금리 인하 국면에서는 이 격차가 좁아질 수 있습니다.
하지만 제 경험상, 금융주를 금리 변수 하나만으로 판단하면 자주 틀립니다. 금리 인하가 경기 회복과 함께 진행될 때는 대출 수요가 살아나고 기업 투자가 늘면서 이를 충분히 상쇄하는 경우가 많았습니다. 경제성장률과 고용, 소비 흐름을 같이 봐야 한다는 걸 이미 몇 차례 비싼 수업료를 내고 배웠습니다.
지금 시장에서 금융주가 다시 주목받는 이유는 단순히 배당 세율 때문만이 아닙니다. 주주환원(Shareholder Return) 정책의 질이 달라졌기 때문입니다. 주주환원이란 기업이 벌어들인 이익을 주주에게 돌려주는 행위로, 배당과 자사주 소각이 대표적인 수단입니다. 자사주 소각(Treasury Share Cancellation)은 회사가 자기 주식을 매입해 없애는 것으로, 주당 가치를 높이는 효과가 있습니다. 과거 금융지주들은 배당만 하고 자사주는 쌓아두는 경향이 있었는데, 최근에는 소각까지 적극적으로 진행하고 있습니다.
실제로 미국 대형 은행들도 최근 연준(Fed) 스트레스 테스트를 통과한 이후 대규모 자사주 매입과 배당 확대를 잇달아 발표하며 자본 여력을 증명했습니다(출처: 미국 연방준비제도(Fed)). 이 흐름은 국내 금융지주들이 벤치마킹하는 방향이기도 합니다. KB금융, 하나금융처럼 외국인 지분율이 60%를 넘는 곳에서는 특히 이 압력이 강하게 작동합니다. 외국인 주주 입장에서는 배당과 자사주 소각 확대를 요구하는 게 당연한 권리이고, 이를 이행하지 않으면 자금을 빼는 방식으로 압박을 가할 수 있기 때문입니다.
PBR(주가순자산비율, Price-to-Book Ratio)이라는 지표도 빠질 수 없습니다. PBR이란 주가가 기업의 순자산 대비 얼마나 평가받고 있는지를 나타내는 지표로, 1배 미만이면 장부가보다 싸게 거래된다는 의미입니다. 코스피 PBR은 최근 1.35배까지 올라왔지만, 미국은 5배, 중국도 2배를 넘습니다. 배당률도 국내가 3%, 미국 4.5%, 중국 3.5%로 여전히 차이가 납니다. 제가 보기에는 이 격차가 곧 금융주의 추가 상승 여지입니다.
금융주 어떤 기준으로 골라야 하나
배당주 랠리가 시작됐다는 건 많은 분들이 동의하는데, 실제로 어디에 올라탈지를 놓고는 의견이 갈립니다. 저는 이 부분에서 두 가지 시각을 동시에 갖고 있습니다.
첫 번째 시각은 '당장 실행할 수 있는 곳'입니다. 이미 배당 여력이 충분하고 외국인 지분이 높아서 주주환원 압박이 강한 곳, KB금융이나 하나금융 같은 대형 금융지주들이 여기에 해당합니다. 자사주 소각 측면에서는 대주주 소유 비중이 낮고 자사주 비중이 높은 회사가 유리합니다. 미래에셋증권이나 키움증권처럼 자사주 비중이 높아 소각 여지가 큰 곳도 눈여겨볼 만합니다. 다만 지주사 같은 경우는 이미 밸류에이션이 빠르게 올라와서 솔직히 부담이 느껴지는 것도 사실입니다.
두 번째 시각은 '아직 주목받지 못한 곳'입니다. 이게 제 경험상 더 흥미로운 관점입니다. 배당 성향 기준이 예컨대 35%로 확정된다고 하면, 현재 32~33%에 머물러 있는 회사는 아직 배당주로 분류되지 않지만 조금만 올리면 혜택권에 들어옵니다. 배당 여력은 충분한데 아직 실행을 안 한 곳, 동종 경쟁사들이 혜택을 받기 시작하면 주주 압박에 떠밀려서라도 배당을 올릴 수밖에 없는 곳이 바로 여기입니다. 무에서 유가 되는 상황이라고 볼 수 있습니다.
정리하면 금융주 선별 기준은 이렇게 잡아볼 수 있습니다.
- 자사주 소각 관점: 대주주 지분이 낮고 자사주 보유 비중이 높은 회사 (소각 실행 가능성 높음)
- 배당 관점: PBR이 낮고 배당률이 높은 회사 (밸류에이션 대비 수익률 유리)
- 비교 압박 관점: 배당 성향 기준선 바로 아래 있지만 여력은 충분한 회사 (경쟁사 혜택 시 동반 상승 기대)
다만 한 가지 냉정하게 볼 부분도 있습니다. 금융주는 PBR이 0.4~0.6배처럼 극단적으로 저평가됐을 때, 정부의 밸류업 정책이 강화될 때, 배당과 자사주 소각이 확대될 때 1~3년간 빠르게 재평가받는 경향이 있습니다. 하지만 그 재평가가 어느 정도 마무리되면 다시 실적 증가 속도에 맞춰 완만하게 움직이는 경우가 많습니다. 지금이 그 재평가 초중반이라고 본다면 모멘텀이 남아 있지만, 이미 많이 올라온 종목에서는 속도 조절이 필요할 수 있다는 점도 염두에 둬야 합니다.
이번 배당소득 분리과세 개편이 완전히 마무리된 건 아닙니다. 시행 시기, 3개년 평균 기준 적용 방식, 배당 성향 기준선 확정 등 아직 국회에서 다듬어야 할 세부 조건들이 남아 있습니다. 그럼에도 제가 보기에는 방향 자체는 되돌리기 어렵습니다. 오피스텔 월세처럼 부동산에서 현금 흐름을 얻던 문화가, 장기 보유 주식에서 배당으로 현금 흐름을 얻는 방향으로 서서히 바뀌어야 한국 증시가 제 값을 받을 수 있다고 생각합니다.
성장주와 금융주를 같이 들고 가는 포트폴리오 전략이 지금 시점에서 가장 현실적이라고 봅니다. 폭발적인 수익을 기대하기보다, 안정적인 배당과 자사주 소각이라는 구조적 흐름에 올라타는 방식으로 접근해보시길 권합니다. 세부 조건이 확정되는 시점에 한 번 더 확인하고 비중을 조정하는 게 좋을 것 같습니다.